Une volatilité excessive sur les marchés boursiers…

Depuis quelques semaines, les marchés boursiers sont tout particulièrement exposés à une volatilité excessive. Au sein de la zone euro, les discordances politiques sur le dossier grec ont d’abord conduit à un krak boursier abrupt, avant que l’UE et la BCE n’interviennent pour restaurer fragilement la confiance des investisseurs. Le CAC 40 a ainsi chuté de 15 % entre le 26 avril et le 7 mai, rebondi de 9,6 % entre le 7 et le 10 mai, puis décroché de 7,3 % entre le 10 et le 20 mai. Le poids des déficits publics plombe à terme, toute perspective de croissance significative pour la zone euro. Pour autant, plusieurs signaux économiques positifs nous laissent entrevoir des opportunités d’investissement sur les marchés actions. Il existe une nette opposition entre la situation économique des entreprises, plutôt bonne, et celle des Etats, quasi exsangue pour certains.

A court terme, les bénéfices des entreprises sont encore attendus en hausse, les taux restent durablement bas, facilitant la liquidité des marchés. Autre atout, un euro faible favorise les exportations européennes et la balance commerciale allemande. Aux Etats-Unis, la croissance est toujours présente (hausse du PIB comprise entre 3,2 et 3,7% en glissement annuel à la fin du quatrième trimestre 2010, selon la Fed) et les fondamentaux économiques sont plus solides (taux de chômage revu à la baisse par la Fed, pour le quatrième trimestre 2010 : de 9,1 à 9,5 % contre 9,5 % à 9,7 % initialement estimé). Les pays émergents restent sur des rythmes de croissance hors normes : 5,5 % à 6 % en 2010 pour le Brésil, 10 % pour la Chine, 7 % pour l’Inde. Attention toutefois au risque inflationniste, qui se précise de plus en plus (envolée des prix immobiliers en Chine).

… qui nécessite une gestion active de l’allocation

Dans le cadre de notre allocation, la part globale accordée aux actions a été réduite. Nous adoptons aujourd’hui une approche prudente, tout en maintenant les orientations entreprises depuis la fin de l’année 2009 : les actions US libellées en dollar, les actions japonaises et les actions des marchés émergents continuent d’avoir notre préférence. Du côté de la zone euro, l’ensemble les valeurs semblent bon marché, donc attractives. Nous préférons néanmoins poursuivre notre vision défensive, en privilégiant les valeurs allemandes qui sont les grandes gagnantes du moment : politique budgétaire vertueuse, économie tournée vers l’exportation et politique salariale contenue. De même, la sélection de valeurs à bonne visibilité des chiffres d’affaires et à dividendes récurrents s’est avérée bénéfique ces derniers mois, par rapport aux indices.

Parmi les mouvements opérés sur nos lignes directes, nous avons allégé le titre Air Liquide, cédé certaines valeurs comme Axa, Suez Environnement ou Alstom, au profit de l’internationalisation du portefeuille : renforcement de titres de sociétés dont l’activité est tournée vers l’international, y compris vers les émergents, et qui bénéficieront de la hausse du dollar face à l’euro (Pernod Ricard, Danone, Unilever, Royal Dutch, Essilor).

Sur la partie taux d’intérêt, nous avions renforcé les obligations souveraines de qualité pour protéger les portefeuilles (USA, Allemagne). Ces positions sont maintenues, celles sur la dette émergente le sont également. L’obligataire souverain des pays émergents apparait effectivement comme un bon substitut aux dettes des « PIGS ».

La reprise économique suspendue à la résolution de la crise de la zone Euro

Les mesures drastiques prises par les Européens consistent à créer un système de financement commun et à instaurer un système de garantie européenne. Cet embryon d’unité monétaire est salutaire, reste à savoir s’il suffira à restaurer la confiance sur la zone Euro.

La dégradation de la situation économique des Etats nous renvoie à un sentiment de déjà vu : l’épisode de la chute de Lehman Brothers en septembre 2008 est encore bien ancré dans l’esprit des investisseurs. Après la crise financière en 2008, nous avions mis en avant le risque lié à l’endettement des états, qui entretient la fragilité du système financier mondial. Depuis la mise en place des plans de relance pharaoniques (Etats-Unis en tête), les Etats ont repris à leurs comptes les pertes colossales des établissements bancaires et des compagnies d’assurance liés aux montages financiers complexes, aux risques inconnus et incontrôlés. Le ralentissement économique étant là, le déséquilibre est hélas trivial : rembourser des dettes croissantes avec des recettes qui baissent. La zone Euro est aujourd’hui sur la sellette, demain la Grande-Bretagne est potentiellement la suivante… et les Etats-Unis pourraient très bien l’être aussi (avec un endettement colossal de 12 000 milliards de USD soit 86% du PIB), si rien n’est fait pour retourner vers des équilibres financiers normaux. De ce point de vue, le plan d’Obama sur la régulation financière, approuvé en première lecture par le Sénat américain le 21 mai est un signal fort.

En Europe, l’annonce de plans d’austérité par les différents gouvernements montre que le problème commence à être pris à sa racine : gel des dépenses de l’état pour la France, baisse du salaire des fonctionnaires et hausse des impôts et de la TVA au Portugal, baisse des rémunérations des ministres au Royaume-Uni et des fonctionnaires en Espagne, Irlande et Grèce, début de réforme des retraites du fait de l’inversion de la pyramide des âges, mesure d’encadrement des ventes à découvert par l’Allemagne permettant ainsi aux politiques de gérer la situation, en limitant les activités des spéculateurs…

De cela, les pessimistes verront le verre à moitié vide, car ces décisions sont restrictives et sont de nature à peser sur la croissance européenne, déjà attendue comme faible par les instituts de conjoncture et les économistes. Sera-t on capable de dégager de la croissance dans de telles conditions ? D’un autre côté, les optimistes verront le verre à moitié plein. Les mesures prises auront pour effet d’assainir les finances publiques. Les entreprises étant en meilleure santé, elles sauront faire preuve d’adaptation pour bénéficier de la croissance des zones géographiques dynamiques, telles que les pays émergents ou les Etats-Unis. Dans ce contexte, la faiblesse de l’euro sera un atout indéniable et probablement une aide à la croissance, en favorisant le commerce extérieur.

Christophe Brulé, Président d’Entheca Finance