Depuis début septembre, le sort de la dette grecque et des autres pays « périphériques » de la zone euro est au centre des préoccupations des marchés.

Les efforts insuffisants du gouvernement grec, notamment en matière de privatisations, ont justifié un report important du versement de la 6ième tranche du plan d’aide de l’UE et du FMI.

Le risque de défaut a entretenu une volatilité élevée. Les marchés d’actions sont restés proches de leurs points bas. Du côté des taux, le Bund (à 10 ans) s’est maintenu à un niveau historiquement bas, entre 1,68% et 2,16% depuis début septembre.

Dans ce contexte, il a fallu une conjonction d’annonces politiques significatives, sur différents registres, pour commencer à apaiser les inquiétudes. L’Allemagne semble considérer que la Grèce a besoin d’un soutien économique qui lui permette de retrouver le chemin de la croissance. La notion de solidarité est présente dans le discours des dirigeants et la sortie de l’euro a été exclue.

L’opération d’échange proposée par l’UE aux détenteurs privés de titres grecs devrait contribuer à réduire la valeur de la dette hellène. Ce plan doit être proposé vers la fin octobre. Dans le cadre de cet échange volontaire, les créanciers privés sortiront les titres détenus dans leurs comptes avec une décote. Initialement prévue pour être de 21%, celle-ci pourrait être revue à la hausse.

Les créanciers institutionnels (UE, BCE et FMI) de la Grèce ont décidé le 11 octobre de débloquer en novembre la tranche d’aide de 8 milliards d’euros évoquée ci-dessus, sous condition d’efforts supplémentaires de la part du gouvernement grec en matière de coupes budgétaires à l’horizon de 2013/2014.

Sur le front de la solvabilité du secteur bancaire, exposé à la crise de la dette, la BCE a décidé d’une nouvelle série d’opérations exceptionnelles échelonnées sur un an, visant à assurer le refinancement des banques. L’hypothèse d’une recapitalisation des établissements bancaires les plus en difficulté est désormais retenue à l’échelon européen. Reste à définir le champ de l’action publique, entre effort à l’échelle nationale, « au cas par cas » comme le prône l’Allemagne et recours supranational via le FESF, comme le souhaite plutôt la France.

Enfin, une fois la ratification des décisions du 21 juillet sur le renforcement des moyens du FESF faite en Slovaquie, il faut s’attendre à ce que, sans augmentation de son montant, sa capacité à réduire les spreads des emprunts de pays tels que l’Italie et l’Espagne soit notablement accrue.

En conclusion, l’Europe semble sur la voie d’un plan global et coordonné, dont le FESF sera la clé de voute. L’évolution (salutaire !) de l’attitude du gouvernement allemand, désormais un peu plus ouvert sinon à l’idée du fédéralisme, du moins à celle d’une cohésion européenne vraiment renforcée, témoigne du caractère décisif du sauvetage de l’euro. Une réponse d’ampleur est attendue lors du G20, début novembre.

D’ici fin octobre, les taux à 10 ans du Bund devraient évoluer dans une fourchette de variation comprise entre 1.90% et 2.30% dans un contexte de volatilité toujours assez élevée.

Etienne Pourny, Président de Stelphia Asset Management