Le rebond économique amorcé mi-2009 a enregistré un ralentissement marqué ces quatre derniers mois. La succession des effets d’annonce sur la santé de l’économie américaine détermine le comportement volatil des marchés actions. Fin août, la « mauvaise » surprise de la Fed quant aux perspectives de croissance aux Etats-Unis, a plombé les marchés financiers. Depuis, les indicateurs macroéconomiques se révèlent meilleurs qu’attendu (+ 0 ,4 % pour les ventes de détail US, -0,7 % au pour les inscriptions hebdomadaires au chômage US,…mais ralentissement de l’activité industrielle en août). Résultat, l’évolution des principaux indices boursiers reste dans l’expectative, tout comme les flux de transactions sur les places boursières occidentales, assez faibles.

En substance, le ralentissement de la croissance des pays occidentaux devrait perdurer dans les prochains moins et la tendance générale des marchés actions ne devrait pas sortir d’un « range trading », faute de catalyseurs autorisant une hausse pérenne du prix des actifs.

Actions : jouer la consommation dans les pays émergents

En dépit des tout derniers indicateurs plutôt positifs sur l’économie américaine, les incertitudes pesant sur la croissance et l’amélioration trop lente du marché de l’emploi, empêchent la relance de la consommation des ménages. Du côté des entreprises, les bons résultats du premier semestre ont été entretenus par le cycle de « destockage » qui était toujours prégnant. Mais la situation risque d’être plus difficile cet automne, avec le risque d’une vague de révisions des bénéfices à la baisse, liée à l’essoufflement des commandes et de la production.

De leur côté, les marchés émergents confirment leur statut de principal moteur de croissance à l’échelle mondiale (l’ensemble des pays émergents représentent 70% de la croissance du PIB mondial). Les mutations structurelles en cours et le renforcement rapide de leur marché domestique (essor des classes moyennes) permettent aux BRIC de s’affranchir de la demande du « last resort consumer » occidental, aujourd’hui en berne. Cette décorrélation relative face aux aléas économiques mondiaux, est un atout non négligeable pour les investisseurs en quête de diversification de leurs actifs.

Aujourd’hui nous considérons que les marchés actions sont, dans leur ensemble, raisonnablement valorisés. La faiblesse des perspectives économiques à l’échelle mondiale ayant été « pricée » dans le cours des titres. Notre sélection se concentre principalement sur les valeurs dont la visibilité des rendements à long terme est bonne (visibilité du chiffre d’affaires de l’entreprise).

Allocation : Surpondérer les marchés émergents, les secteurs des matières premières et des biens de consommation courants. Sous-pondérer les actions européennes et japonaises, les valeurs financières et les valeurs liées à la consommation discrétionnaire. Neutre sur les actions américaines.

Obligataire : le crédit corporate High Yield plutôt que les emprunts d’Etat !

L’aversion au risque explique le récent mouvement de « flight to quality » vers les marchés obligataires souverains les plus sûrs de la zone euro. Les investisseurs s’accommodent donc de faibles rendements, en témoigne le plancher record enregistré par le bund au début du mois (2,1 % à 10 ans). La normalisation économique tant attendue reste suspendue au rehaussement des taux directeurs par la Fed et la BCE. De ce point de vue, aucune évolution ne semble envisageable avant la fin de l’année 2011...

Le [a[crédit]a] corporate est bien plus attractif. A l’inverse des Etats, les fondamentaux des entreprises sont globalement bons. Qui plus est, leurs rendements surpassent très significativement la rémunération des obligations souveraines. L’amélioration de la solidité financière des émetteurs va continuer de réduire sensiblement les taux de défaut (attendu à 2,7 % fin 2010). Dans leurs opérations de refinancement, les sociétés remplacent leur dette bancaire par l’émission de titres obligataires. Nous sommes convaincus qu’il existe encore un potentiel d’appréciation supplémentaire sur l’obligataire High Yield, dont le rendement moyen tourne désormais autour de 8 % (contre 3 % pour l’Investment Grade).

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