Au fil des mois, le regard des investisseurs sur le Bund a évolué. Cette évolution s’est confirmée au cours du mois écoulé, pendant lequel on a pu observer deux phénomènes. D’un côté, le rendement du Bund a regagné 19 points de base durant le mois de janvier, portant à plus de 100 points de base sa progression depuis le mois d’août. De l’autre on a observé des mouvements de spreads très désordonnés et dans un contexte de corrélation assez faible des différents pays périphériques entre eux.

Le contexte international favorise depuis plusieurs mois la hausse des rendements du Bund. Une croissance meilleure que prévu, une remontée des taux d’[a[inflation]a], une politique de création monétaire toujours très généreuse ont fait monter les taux aux Etats-Unis. Une contagion était dans l’ordre des choses. A cela s’ajoute la logique remise en cause du rôle de valeur refuge de la dette allemande. Celui-ci reposait sur l’idée d’un possible éclatement de la zone euro, lequel a été écarté par les autorités allemandes.

Dès lors, dans tous les cas de figure, le Bund est cher. En cas de crise importante, le coût pour l’Allemagne le sera également. Et si une solution crédible est apportée au problème de la dette souveraine au sein de la zone euro, les spreads doivent se resserrer fortement, une partie du mouvement étant faite sur la hausse du taux du Bund. Autrement dit, le Bund est trop cher, quel que soit le scénario retenu. Cette cherté relative persistante se vérifie d’ailleurs avec l’émission à cinq ans du FESF, dont le rendement dépasse de 45 points de base celui de la dette allemande de même échéance, en dépit d’une qualité de [a[crédit]a] très voisine.

La hausse du rendement du Bund pourrait donc encore un peu se poursuivre au cours du semestre, même sans hausse des taux de la BCE. Le fait que le Bund profite peu des crises politiques au Moyen-Orient semble aller dans ce sens. En février, le rendement du Bund devrait osciller entre 3% et 3,4%.

Etienne Pourny, Président Directeur Général de Stelphia Asset Management